上周，上交所對(duì)海潤(rùn)光伏（600401.SH）發(fā)出了監(jiān)管問(wèn)詢函，要求其解釋高送轉(zhuǎn)和減持的邏輯。該公司持續(xù)虧損，原前三大股東卻不合常理提議“10轉(zhuǎn)20”，并制定巨額減持計(jì)劃。此舉被認(rèn)為是交易所層面對(duì)不符合邏輯的炒高股價(jià)行為加強(qiáng)了監(jiān)管。

　　產(chǎn)業(yè)整合模式

　　產(chǎn)業(yè)整合模式，由知名機(jī)構(gòu)硅谷天堂于2011年首創(chuàng)。彼時(shí)因IPO暫停，擬上市公司排隊(duì)壓力巨大。硅谷天堂選擇和上市公司大康牧業(yè)合作成立了一只并購(gòu)基金，先后收購(gòu)了武漢和祥畜牧、湖南富華等產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)，后通過(guò)增發(fā)引入房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)“鵬欣系”，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、股價(jià)上升。

　　宏源證券并購(gòu)部負(fù)責(zé)人洪濤在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)稱，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，一大批A股公司面臨從內(nèi)生式增長(zhǎng)向外延式擴(kuò)張，很多標(biāo)的資產(chǎn)長(zhǎng)期無(wú)法合理順利退出，產(chǎn)業(yè)整合模式可能會(huì)在相當(dāng)一段時(shí)間存在。

　　對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)，通過(guò)并購(gòu)基金提前了解目標(biāo)企業(yè)，減少信息不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)PE來(lái)說(shuō)，從開(kāi)始就鎖定特定上市公司作為退出渠道，一定程度上提高了PE投資的安全邊際。

　　據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者不完全統(tǒng)計(jì)，截至目前，市場(chǎng)上有80多只類似從事市值管理的并購(gòu)基金。包括浙江永強(qiáng)、全通教育等中小板和創(chuàng)業(yè)板公司在內(nèi)，A股已有60余家上市公司相繼與PE展開(kāi)合作。

　　近年來(lái)，和君咨詢、“中植系”乃至一些二級(jí)市場(chǎng)私募也參與其中。其模式也在不斷演化，從最初的1.0版本發(fā)展到現(xiàn)在的一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)：即PE在二級(jí)市場(chǎng)布局，通過(guò)舉牌、參與定增等方式注資上市公司；PE借助上市公司平臺(tái)并購(gòu)重組，做大上市公司市值，同時(shí)在二級(jí)市場(chǎng)套現(xiàn)獲利。

　　此前，時(shí)代伯樂(lè)創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司總裁蔣國(guó)云曾公開(kāi)稱，以一二級(jí)市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)來(lái)實(shí)現(xiàn)PE穩(wěn)定回報(bào)，這已成為業(yè)內(nèi)公開(kāi)的秘密。

　　去年11月，湖南科力遠(yuǎn)公告稱，其與中信并購(gòu)基金簽訂了《市值管理服務(wù)戰(zhàn)略合作協(xié)議》，后者將為其提供以并購(gòu)為抓手的全面的市值管理服務(wù)，為期三年。PE市值管理也有部分開(kāi)始從幕后走向前臺(tái)。

　　在上市公司協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)姚峰看來(lái)，部分PE投資單純以股價(jià)管理為目的，不利于上市公司專注發(fā)展主業(yè)，容易引發(fā)市場(chǎng)操縱和內(nèi)幕交易質(zhì)疑，由于交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)復(fù)雜，監(jiān)管難度較大。

　　這一模式是先買(mǎi)入股票，再推進(jìn)并購(gòu)，且并購(gòu)過(guò)程中通常耗時(shí)都比較長(zhǎng)，難以判斷是否屬于內(nèi)幕交易。

　　一位接近監(jiān)管層的人士表示，此種模式的核心是信息披露的充分性。但在實(shí)際監(jiān)管中如何厘定違規(guī)邊界，尚存在爭(zhēng)議。

　　PE入股上市公司通常是在5％以下，雖然原則上達(dá)不到披露要求，但是其通過(guò)市值管理協(xié)議和并購(gòu)顧問(wèn)協(xié)議等成為對(duì)上市公司有影響力的股東，監(jiān)管是否要求其強(qiáng)化信息披露亟待厘清。

　　此外，如果上市公司高管已經(jīng)成為并購(gòu)基金的參與方或管理方，監(jiān)管是否要認(rèn)定高管與PE存在一致行動(dòng)關(guān)系等均需要政策進(jìn)一步指明。

　　去年10月，天晟新材宣布，大股東將控股權(quán)整體“租借”給PE杭州順成，由后者主導(dǎo)來(lái)進(jìn)行運(yùn)作。雖然方案幾乎是為PE介入上市公司市值管理量身定制，但后被深交所緊急叫停。

　　隨著監(jiān)管層對(duì)此類模式的收緊，由私募主導(dǎo)的“PE+上市公司”屢屢受挫，如秀強(qiáng)股份引入蝶彩資管后重組告吹等。