9月28日，凱恩股份（002012.SZ）發(fā)布重大資產(chǎn)重組預案，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結合的方式收購深圳市卓能新能源股份有限公司（下稱“卓能股份”）97.86%股權，交易標的作價為27.22億元。

根據(jù)收購預案，卓能股份主營業(yè)務為三元鋰離子電池的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，主要產(chǎn)品包括3C常規(guī)鋰電芯、鋰電池組以及動力鋰電芯等產(chǎn)品。

自2014年以來，新能源汽車銷售持續(xù)火爆，鋰電池需求也隨之高漲，但伴隨各路廠商紛紛重金擴產(chǎn)，鋰電池產(chǎn)能亦不斷膨脹。

對于企業(yè)而言，從商品到貨幣是一次驚險的跳躍，如果掉下去，摔碎的不僅是商品，更是商品的所有者。無序擴張的苦果總是凝結在新興行業(yè)的角落，卓能股份能否在激烈的市場競爭中成為幸存者？

溢價收購鋰電資產(chǎn)

凱恩股份主營特種紙產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，公司主要產(chǎn)品包括電氣用紙和纖維薄型紙。

2004年，凱恩股份登陸深交所，但公司此后的業(yè)績表現(xiàn)極不理想，上市第二年凈利潤即大幅下滑42.33%。2006年，凱恩股份實現(xiàn)凈利潤803萬元，不及上市之初的五分之一。

2007年4月，商務部對進口電解電容器紙反傾銷調(diào)查做出最終裁定，自4月18日起，對原產(chǎn)于日本的進口電解電容器紙征收反傾銷稅，為期五年。

此后，凱恩股份迎來“幸福”時光。2008-2011年，凱恩股份營業(yè)收入實現(xiàn)年化35.69%的高速增長，凈利潤年化復合增長率則高達75.06%。

2012年，盡管商務部最終裁定繼續(xù)對日本進口電解紙征收反傾銷稅，但凱恩股份的業(yè)績頹勢卻未能再次得到扭轉(zhuǎn)。

2016年，凱恩股份的凈利潤僅為869萬元，已不及巔峰時期的十分之一。

傳統(tǒng)主業(yè)難以維系，外延并購成為公司謀求存續(xù)的必要措施。9月28日，凱恩股份發(fā)布重大資產(chǎn)重組預案，公司擬以27.22億元收購卓能股份97.86%股權；同時，擬募集不超過17.02億元配套資金，用于支付本次交易現(xiàn)金對價及投資廣西卓能50億安時鋰離子動力電池及10萬套新能源車電源系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)化建設項目。

截至2017年6月30日，卓能股份賬面凈資產(chǎn)約為3.79億元，公司收購價增值額為23.43億元，增值率為618.21%。

上述定價可謂充滿“誠意”。公開資料顯示，2017年2月，卓能股份曾以定增方式發(fā)行股份770萬股，募集資金1.52億元。其中，凱恩股份以4500萬元認購卓能股份2.14%股權，卓能股份整體估值約為21億元。

時隔四個月，卓能股份定價即提升6.82億元，增幅32.48%。

財務數(shù)據(jù)存疑

觀其過往，卓能股份的估值與其業(yè)績表現(xiàn)似是難以匹配。

2013年和2014年，卓能股份的營業(yè)收入分別約為2.95億元和4.75億元，凈利潤分別約為15萬元和391萬元。

2015年，卓能股份業(yè)績出現(xiàn)跨越式增長，公司當年實現(xiàn)營業(yè)收入8.55億元，同比增長80.03%；實現(xiàn)凈利潤3776萬元，同比增長866.44%。

但2016年，卓能股份實現(xiàn)凈利潤3686萬元，同比下滑14.64%。2017年1-6月，卓能股份實現(xiàn)凈利潤4156萬元，同比下滑6.49%。在業(yè)績連續(xù)下滑的背景下，卓能股份估值卻實現(xiàn)大幅上漲。

同時，一個不容忽視的現(xiàn)象是，自2014年以來，卓能股份應收賬款增長迅速且占同期營業(yè)收入比重上升明顯。

年報數(shù)據(jù)顯示，2014年，卓能股份應收賬款賬面價值約為4671萬元，占同期營業(yè)收入比重約為9.84%；2016年，卓能股份應收賬款賬面價值增至3.04億元，占營業(yè)收入比重上升至29.69%。

截至2017年6月，卓能股份應收賬款賬面價值約為5.22億元，同比增長103.91%，占營業(yè)收入的78.11%。

現(xiàn)金流量表顯示，2015年和2016年，卓能股份銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金分別約為5.49億元和6.41億元，分別低于同期營業(yè)收入3.06億元和3.84億元。

根據(jù)財報，截至2017年6月，卓能股份應收賬款第一名為上海正昀新能源技術有限公司（下稱“上海正昀”），余額約為1.04億元；第三名為江蘇正昀新能源技術有限公司（下稱“江蘇正昀”），余額約為4088萬元。

2017年1-6月，卓能股份對上海正昀及江蘇正昀的銷售收入分別為9244萬元和455萬元；2016年，卓能股份對江蘇正昀的銷售收入為4176萬元。粗略計算，2016年及2017年1-6月，卓能股份對上海正昀及江蘇正昀的銷售收入尚不及2017年6月底對二者的應收賬款。

而需進一步指出的是，2016年6月，供應商蘇州安靠電源有限公司曾在蘇州市工業(yè)園人民法院起訴上海正昀，要求上海正昀支付所欠貨款、加工費1641萬元，并支付逾期付款違約金183萬元，合計1824萬元。

2016年11月，供應商濰坊天澤新能源有限公司向山東省濰坊市寒亭區(qū)人民法院起訴江蘇正昀新能源技術股份有限公司，要求江蘇正昀支付所欠貨款727萬元，同時支付因逾期付款應承擔的違約金人民幣25萬元，合計752萬元。

上海正昀及江蘇正昀能否按時支付卓能股份應收貨款應是投資者關注的重點之一。

此外，2015年，鄭州比克電池有限公司和深圳市比克電池有限公司（下稱“比克電池”）共同構成卓能股份的第二大客戶，卓能股份當年對比克電池的銷售收入合計約為6759萬元。

2017年3月，長信科技（300088.SZ）曾擬收購比克電池75%股權。根據(jù)收購預案，2015年，比克電池對第五名供應商的采購金額約為1138萬元，低于卓能股份披露的銷售金額。