青海察爾汗鹽湖 攝影版權(quán)/電池百人會(huì)  于清教

距離2019年結(jié)束不足二十天，*ST鹽湖到了最危急時(shí)刻。若今年仍虧損，公司將面臨暫停上市的命運(yùn)。頭頂“鉀肥之王”頭銜的*ST鹽湖，曾是資本市場(chǎng)的績(jī)優(yōu)大白馬，市值超過(guò)千億元。但在一系列不成功的巨額投資項(xiàng)目拖累下，公司已連續(xù)兩年大幅虧損。

12月12日晚間，*ST鹽湖公告，公司的三宗資產(chǎn)（主要包括鹽湖鎂業(yè)、鹽湖化工分公司以及鹽湖海納化工相關(guān)資產(chǎn)及負(fù)債）在阿里拍賣(mài)平臺(tái)的第三次公開(kāi)競(jìng)拍結(jié)束，由于無(wú)人參與競(jìng)拍，本次拍賣(mài)流拍。此前，這三宗資產(chǎn)已經(jīng)經(jīng)歷了兩次拍賣(mài)，均因無(wú)人參與而流拍。這三宗資產(chǎn)長(zhǎng)期巨虧，但屢屢流拍，這使得*ST鹽湖保殼壓力驟增。

中國(guó)證券報(bào)記者實(shí)地調(diào)研了解到，*ST鹽湖的多元化拓展，自開(kāi)始起技術(shù)、體制及管理等層面問(wèn)題便如影隨形，且相互影響。一路跌跌撞撞，最終不得不將虧損資產(chǎn)剝離上市公司。值得慶幸的是，公司鉀肥和提鋰主業(yè)仍具競(jìng)爭(zhēng)力，各方積極推動(dòng)的破產(chǎn)重整或?qū)⒘钇浣^地重生。

跨越之困

青海格爾木，常住人口只有十幾萬(wàn)人。*ST鹽湖是當(dāng)?shù)刈钪匾钠髽I(yè)，鉀肥也是當(dāng)?shù)氐牡谝划a(chǎn)業(yè)。記者在實(shí)地采訪看到，當(dāng)?shù)剽浄十a(chǎn)銷(xiāo)并未受到*ST鹽湖債務(wù)危機(jī)影響，今年以來(lái)鉀肥價(jià)格有所上漲，更使得大家看起來(lái)普遍較樂(lè)觀。*ST鹽湖目前采取了多種措施保證多數(shù)員工工資按時(shí)足額發(fā)放，并未影響到當(dāng)?shù)厝说纳睢?/p>

我國(guó)需要補(bǔ)鉀的耕地高達(dá)70%。*ST鹽湖資源所在地察爾汗鹽湖氯化鉀探明儲(chǔ)量達(dá)5.4億噸，占全國(guó)已探明資源儲(chǔ)量的50%以上。公司目前鉀肥產(chǎn)能達(dá)到500萬(wàn)噸/年，占全國(guó)年產(chǎn)能六成以上，年產(chǎn)量占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求量三成以上。作為我國(guó)第一家也是目前資源儲(chǔ)備量最大、生產(chǎn)時(shí)間最悠久、生產(chǎn)技術(shù)最先進(jìn)的鉀肥生產(chǎn)企業(yè)，鹽湖集團(tuán)（后整體上市成為*ST鹽湖）為我國(guó)鉀肥自給率從不到10%提升至接近60%做出了巨大貢獻(xiàn)。對(duì)內(nèi)保障國(guó)家糧食安全，對(duì)外則是我國(guó)進(jìn)口鉀肥價(jià)格談判的重要籌碼。

*ST鹽湖曾是資本市場(chǎng)的明星。“獨(dú)一無(wú)二的核心資源優(yōu)勢(shì)，巨大的剛性需求，如此好的基本面在國(guó)內(nèi)上市公司里并不多見(jiàn)。”一位長(zhǎng)期跟蹤*ST鹽湖的資深投資人對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示。2008年4月，公司股價(jià)一度達(dá)到65.91元/股（前復(fù)權(quán)）的歷史高點(diǎn)，市值超過(guò)千億元，與彼時(shí)的貴州茅臺(tái)相當(dāng)。即便目前身處困境，2019年上半年公司鉀肥業(yè)務(wù)毛利近30億元，毛利率超過(guò)70%。

將“鉀肥之王”拖入泥潭的是公司的金屬鎂一體化項(xiàng)目（項(xiàng)目主體為鹽湖鎂業(yè)）和化工項(xiàng)目（鹽湖海納PVC一體化項(xiàng)目和化工綜合利用一二期項(xiàng)目），相關(guān)子公司每年產(chǎn)生巨額虧損，將上市公司拖入退市邊緣。

“*ST鹽湖的金屬鎂和化工一體化項(xiàng)目理念先進(jìn)，只是生產(chǎn)要素、市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)管理等方面存在的問(wèn)題長(zhǎng)期沒(méi)有得到解決，導(dǎo)致這些項(xiàng)目長(zhǎng)期無(wú)法貢獻(xiàn)收益，轉(zhuǎn)固定資產(chǎn)后造成巨額虧損?！鼻嗪Ｊ?guó)資委一位人士對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示。

細(xì)看察爾汗鹽湖的資源儲(chǔ)量，便可明白上馬金屬鎂一體化項(xiàng)目的出發(fā)點(diǎn)。在察爾汗鹽湖探明儲(chǔ)量中，氯化鎂高達(dá)40億噸，是氯化鉀的7倍多，是氯化鋰的300多倍。“以往每生產(chǎn)1噸鉀肥大概要產(chǎn)生約含10噸左右氯化鎂的老鹵。老鹵大多堆放處理，天長(zhǎng)日久，‘鎂害’突出。上馬金屬鎂項(xiàng)目，一方面是為了變廢為寶，另一方面是為了更好推進(jìn)察爾汗鹽湖綜合資源利用。”*ST鹽湖相關(guān)人士說(shuō)。

加快鹽湖資源綜合利用，探索循環(huán)經(jīng)濟(jì)模式，也是國(guó)家層面戰(zhàn)略要求。早在2005年，國(guó)家發(fā)改委等六部委即批準(zhǔn)青海省柴達(dá)木地區(qū)為全國(guó)首批循環(huán)經(jīng)濟(jì)試點(diǎn)產(chǎn)業(yè)園之一，從國(guó)家層面拉開(kāi)了柴達(dá)木地區(qū)循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展及試驗(yàn)區(qū)建設(shè)的序幕。

另一重考慮則出自國(guó)家戰(zhàn)略物資安全。我國(guó)缺乏高品位鐵礦和鋁土礦，導(dǎo)致鋼鐵、鋁等重要戰(zhàn)略物資原材料供應(yīng)長(zhǎng)期受制于人。而鎂的金屬性質(zhì)與鋁接近，是公認(rèn)的“未來(lái)金屬”。察爾汗鹽湖的鎂資源儲(chǔ)量約占全國(guó)已探明鎂資源儲(chǔ)量的90%，從提升戰(zhàn)略性資源自給率的角度看，該項(xiàng)目有上馬的必要性。同時(shí)，放眼國(guó)際，鹽湖提鎂技術(shù)實(shí)踐在發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)已經(jīng)成熟，生產(chǎn)過(guò)程相對(duì)綠色環(huán)保，且當(dāng)時(shí)噸鎂價(jià)格超過(guò)3萬(wàn)元，項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)前景好。

為使該項(xiàng)目具備長(zhǎng)久競(jìng)爭(zhēng)力，*ST鹽湖選擇了高投資的電解法，從國(guó)外企業(yè)引進(jìn)全套技術(shù)。由于電解鎂的過(guò)程中會(huì)產(chǎn)生氯氣，出于綜合利用的想法，該項(xiàng)目從單一電解鎂拓展至十多個(gè)環(huán)節(jié)的巨型綜合項(xiàng)目。在生產(chǎn)過(guò)程中，各裝置緊密關(guān)聯(lián)，上一環(huán)節(jié)生產(chǎn)的產(chǎn)品是下一環(huán)節(jié)的原料，從而達(dá)到資源的高效綜合利用，將鹽湖資源“吃干榨凈”。

在*ST鹽湖2009年發(fā)布的公告中，公司描繪了大好發(fā)展圖景，公司預(yù)計(jì)項(xiàng)目投產(chǎn)后噸鎂生產(chǎn)成本為1.3萬(wàn)元左右，10萬(wàn)噸/年金屬鎂一體化項(xiàng)目靜態(tài)投資回收期為6.56年。

不過(guò)，該項(xiàng)目環(huán)節(jié)多，工序復(fù)雜，且國(guó)內(nèi)高原地區(qū)并無(wú)先例，設(shè)計(jì)、建設(shè)、管理方面均無(wú)可借鑒的樣本。項(xiàng)目技術(shù)挑戰(zhàn)大，管理難度高，整體投資規(guī)模大，僅前期公鋪投資規(guī)模就高達(dá)137億元。同時(shí)，循環(huán)經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目下，若某一環(huán)節(jié)生產(chǎn)出現(xiàn)故障或生產(chǎn)負(fù)荷不足，將直接影響到整個(gè)裝置的運(yùn)行，進(jìn)而對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、生產(chǎn)能力、盈利能力及償付能力都將產(chǎn)生不利影響。

項(xiàng)目建設(shè)后，困難接踵而至。金屬鎂一體化項(xiàng)目遲遲無(wú)法投入生產(chǎn)，公司不得不持續(xù)追加投資。截至2019年，公司對(duì)其累計(jì)投入規(guī)模已經(jīng)超過(guò)400億元，幾乎翻倍于原有計(jì)劃投資規(guī)模。化工項(xiàng)目也成為黑洞，除了遲遲不能達(dá)產(chǎn)，海納項(xiàng)目在過(guò)去幾年中還發(fā)生過(guò)安全事故，項(xiàng)目基本處于開(kāi)開(kāi)停停的狀態(tài)。

“*ST鹽湖目前的困境是多元化準(zhǔn)備不足與跨越式發(fā)展的矛盾?！币晃唤邮懿稍L的*ST鹽湖人士對(duì)此定調(diào)。他形象地用“三大三高四不足”對(duì)此進(jìn)行了總結(jié)?！叭蟆笔琼?xiàng)目投資規(guī)模大、行業(yè)跨度大、安全環(huán)保壓力大?！叭摺眲t是技術(shù)要求高、生產(chǎn)環(huán)節(jié)關(guān)聯(lián)度高和高海拔。而“四不足”體現(xiàn)在對(duì)項(xiàng)目的復(fù)雜性和特殊性認(rèn)識(shí)不足、生產(chǎn)要素保障不足、支持扶持不足和企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力不足。

幾個(gè)細(xì)節(jié)便可窺得公司對(duì)項(xiàng)目的準(zhǔn)備不足。鹽湖金屬鎂一體化項(xiàng)目是目前國(guó)內(nèi)涉足領(lǐng)域最廣、行業(yè)跨度最大的一體化項(xiàng)目，國(guó)內(nèi)在這一領(lǐng)域有經(jīng)驗(yàn)和有實(shí)力的設(shè)計(jì)院寥寥可數(shù)。加上當(dāng)時(shí)正是國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資的高峰期，設(shè)計(jì)方案是否存在不合理之處？低海拔環(huán)境下運(yùn)行的裝置設(shè)備在高海拔地區(qū)能否正常運(yùn)行，相關(guān)參數(shù)是否需要調(diào)整，如何調(diào)整？這些關(guān)鍵問(wèn)題和可能產(chǎn)生的困難在項(xiàng)目論證階段并未引起足夠的重視，由此產(chǎn)生一系列連鎖反應(yīng)。

如果說(shuō)前期一些工藝流程和生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)還可以在實(shí)踐中摸索改善，那么生產(chǎn)要素這一不可抗力直接導(dǎo)致巨虧。據(jù)了解，*ST鹽湖前述項(xiàng)目論證之時(shí)，青海省煤炭和天然氣資源尚在發(fā)愁如何就地消耗，因此化工項(xiàng)目均采用了氣頭線路設(shè)計(jì)。孰料幾年后項(xiàng)目上馬時(shí)，能源環(huán)境發(fā)生了巨變，西氣東輸和天然氣優(yōu)先保障民生的供應(yīng)體系下，這些項(xiàng)目無(wú)法獲得低價(jià)足額的天然氣供應(yīng)。經(jīng)測(cè)算，*ST鹽湖所有項(xiàng)目每年天然氣需求量大約在14.8億立方米。而去年供給不足4億立方米，導(dǎo)致部分產(chǎn)線無(wú)法開(kāi)工。天然氣價(jià)格也從每方0.6元大漲至每方2.49元，能源成本大漲。這一現(xiàn)象并非*ST鹽湖獨(dú)有，實(shí)際上近年來(lái)受工業(yè)用氣供應(yīng)成本大漲影響，氣頭化工企業(yè)普遍盈利大幅下降。只是*ST鹽湖基礎(chǔ)更差，受到天然氣漲價(jià)影響更大。

公司投資的鎂業(yè)項(xiàng)目配套資源——木里煤田聚乎更7#井田因礦區(qū)生態(tài)環(huán)境綜合治理，現(xiàn)停止開(kāi)采活動(dòng)，項(xiàng)目用煤得不到保障。目前動(dòng)力煤和焦化煤從新疆哈密和陜北等外地調(diào)入，成本由原來(lái)的200元/噸大漲至約900元/噸。

從目前情況看，*ST鹽湖建設(shè)新項(xiàng)目的融資方式在行業(yè)人士看來(lái)也過(guò)于保守。項(xiàng)目規(guī)劃時(shí)，*ST鹽湖正處于歷史上業(yè)績(jī)最好的時(shí)期，現(xiàn)金流非常充裕，因此項(xiàng)目投資基本都來(lái)自于銀行貸款，并沒(méi)有發(fā)揮上市公司在股權(quán)融資優(yōu)勢(shì)。債務(wù)融資剛性成本大，一旦項(xiàng)目進(jìn)展不順，財(cái)務(wù)成本就能拖垮一家公司。據(jù)了解，*ST鹽湖這些項(xiàng)目每年僅應(yīng)付利息就高達(dá)20億元。

綜上，項(xiàng)目建設(shè)期延長(zhǎng)、工程建設(shè)管理費(fèi)和資本化利息增加，整體負(fù)荷提升慢，目前大部分裝置均已轉(zhuǎn)固，折舊等費(fèi)用進(jìn)入經(jīng)營(yíng)成本，大部分裝置高進(jìn)低出，嚴(yán)重影響整體項(xiàng)目效益。據(jù)了解，2010年以來(lái)，*ST鹽湖向金屬鎂業(yè)務(wù)累計(jì)投資達(dá)到400億元，鹽湖鎂業(yè)近兩年來(lái)合計(jì)虧損78.18億元，化工一、二期和海納近兩年的合計(jì)虧損約46.36億元。前述部分業(yè)務(wù)每年的虧損侵蝕了公司在鉀肥和鋰業(yè)優(yōu)勢(shì)板塊的盈利。加之巨額財(cái)務(wù)成本，最終導(dǎo)致公司債務(wù)纏身。

博弈破產(chǎn)重整

由于2017年和2018年連續(xù)兩年虧損，公司已經(jīng)披星戴帽。若公司2019年全年經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)仍為負(fù)值，公司將被暫停上市。受此影響，公司股價(jià)持續(xù)下跌，更是在2019年8月15日跌至5.42元/股的歷史低點(diǎn)。

目前來(lái)看，公司2019年雖然鉀、鋰主業(yè)的盈利能力較強(qiáng)，但虧損資產(chǎn)的基本面仍然無(wú)好轉(zhuǎn)跡象。若不剝離相關(guān)資產(chǎn)和債務(wù)進(jìn)行重整，*ST鹽湖未來(lái)將大概率暫停上市乃至退市。記者了解到，早在2017年，青海省國(guó)資委、公司就與主要債權(quán)銀行開(kāi)始債轉(zhuǎn)股談判。但因轉(zhuǎn)股價(jià)格、債權(quán)人訴求不一、內(nèi)部審批面臨不確定性等問(wèn)題，遲遲未能達(dá)成共識(shí)。