對(duì)一度熱鬧非凡的中國(guó)動(dòng)力電池行業(yè)而言，2018年的夏天似乎格外寒冷。

躋身前三甲的公司中，比亞迪（002594.SZ）正陷入億元級(jí)廣告詐騙丑聞；身為堅(jiān)瑞沃能（300116.SZ）全資子公司的深圳市沃特瑪電池有限公司（下稱沃特瑪），也陷入了債務(wù)危機(jī)。其先是宣布近500名職工自2018年7月1日起放假6個(gè)月，隨后母公司堅(jiān)瑞沃能于7月5日再度公告稱，擬通過(guò)存貨銷售方式將沃特瑪部分資產(chǎn)進(jìn)行變現(xiàn)，預(yù)計(jì)由此產(chǎn)生凈損失6億元。

而剛剛上市一個(gè)月的寧德時(shí)代（300750.SZ）亦難善其身。在與華晨寶馬、廣汽集團(tuán)整廠企業(yè)合作、大額訂單頻現(xiàn)，股價(jià)依舊維系在82元/股高水的狀況下，該公司卻在近期突然預(yù)告其業(yè)績(jī)同比下降48.19%—51.20%。

寧德時(shí)代證券部人士在接受《投資時(shí)報(bào)》記者采訪時(shí)表示：“業(yè)績(jī)同比下降主要因去年有一筆10.34億元的投資收益。同時(shí)，新能源汽車補(bǔ)貼政策的調(diào)整，確實(shí)對(duì)公司業(yè)績(jī)有一定影響?！?/p>

真的只是一次因“財(cái)務(wù)計(jì)算問(wèn)題”導(dǎo)致的美麗誤會(huì)？目前以該公司股價(jià)走勢(shì)來(lái)看，市場(chǎng)貌似已接受了這一判斷。

但且慢高興！

汽車動(dòng)力電池行業(yè)是由技術(shù)研發(fā)、商業(yè)模式和成本控制三個(gè)方面綜合決定勝負(fù)的行業(yè)。在新能源汽車大概率顛覆燃油汽車的背景下，產(chǎn)業(yè)政策的呵護(hù)和巨大的市場(chǎng)需求，使得該行業(yè)過(guò)往數(shù)年一直處于高速成長(zhǎng)之中。不過(guò)，激烈的競(jìng)爭(zhēng)引發(fā)產(chǎn)能過(guò)剩，即便已獲得50%市場(chǎng)份的寧德時(shí)代也未必能高枕無(wú)憂。

市場(chǎng)資深觀察人士表示，特斯拉以及海外電池巨頭松下、LG化學(xué)、三星SDI等對(duì)中國(guó)同行不斷施壓，下半年獨(dú)資整車廠入華降價(jià)壓力已逐步放大，動(dòng)力電池價(jià)格料將下行?！皩幍聲r(shí)代2018年全年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?nèi)襞c去年持平就已很不錯(cuò)?！痹撊耸空f(shuō)。

業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑

今年6月11日甫一上市的寧德時(shí)代一路高歌猛進(jìn)，不久便坐上創(chuàng)業(yè)板第一市值的交椅。截至7月24日收市，該公司總市值已高達(dá)1993.65億元。24日盤中最高達(dá)92.96元/股，市值突破2000億元。

然而，一份業(yè)績(jī)下滑公告卻令投資者驚出一身冷汗——預(yù)計(jì)2018年上半年歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)8.84億元—9.38億元，同比下降51.20%—48.19%；扣非后歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)6.71億元—7.13億元，同比增長(zhǎng)31.43%—39.56%。不過(guò)數(shù)據(jù)同步亦顯示，僅第二季度，該公司扣非歸母凈利潤(rùn)為4.02萬(wàn)元—4.44億元，同比下滑35.32%—41.38%。

盡管其中確實(shí)存在“一次過(guò)”因素，不過(guò)有市場(chǎng)人士判斷，寧德時(shí)代目前的高市值，或意味著在市場(chǎng)追熱情緒影響下已經(jīng)高估，存在透支未來(lái)利潤(rùn)空間的可能。

事實(shí)上，早在啟動(dòng)上市階段，該公司就曾在招股說(shuō)明書中提及到幾方面可能會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生重大不利影響的風(fēng)險(xiǎn)。

首先，動(dòng)力電池系統(tǒng)銷售是該公司的主要收入來(lái)源。2015年、2016年和2017年，公司動(dòng)力電池系統(tǒng)銷售收入分別為49.81億元、139.76億元和166.57億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為87.98%、95.55%和87.01%。該公司表示，新能源汽車產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策的變化對(duì)動(dòng)力電池行業(yè)的發(fā)展有一定影響，進(jìn)而影響公司產(chǎn)品的銷售及營(yíng)業(yè)收入等。

請(qǐng)注意，關(guān)于補(bǔ)貼將于明年退坡后徹底取消的傳聞近期又再度興起。自2016年新能源汽車騙補(bǔ)事件被曝光后，政府決心自2017年始對(duì)新能源汽車補(bǔ)貼退坡，同時(shí)對(duì)運(yùn)營(yíng)車輛提出“運(yùn)營(yíng)需滿3萬(wàn)公里方可領(lǐng)取補(bǔ)貼”的要求。而2018年新能源汽車補(bǔ)貼新政進(jìn)一步縮緊，7月19日，北京更調(diào)整當(dāng)?shù)匦履茉雌囇a(bǔ)助政策，明確補(bǔ)貼不能超過(guò)車價(jià)的60%。

其次，該公司亦面臨毛利率下降風(fēng)險(xiǎn)。2015年、2016年及2017年，寧德時(shí)代綜合毛利率分別為38.64%、43.70%和36.29%，保持相對(duì)較高水平。2017年，受動(dòng)力電池產(chǎn)能快速提升和新能源汽車補(bǔ)貼政策調(diào)整影響，動(dòng)力電池系統(tǒng)售價(jià)降幅增大，從而導(dǎo)致毛利率下降。因此，若未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇或國(guó)家政策調(diào)整等因素使得該公司產(chǎn)品售價(jià)及原材料采購(gòu)價(jià)格發(fā)生不利變化，其毛利率將存在下降風(fēng)險(xiǎn)。

某券商研究人士分析認(rèn)為，新能源車補(bǔ)貼減少，對(duì)電池需求也會(huì)相應(yīng)減少，利潤(rùn)下滑是整個(gè)行業(yè)的大趨勢(shì)。而寧德電池價(jià)格近幾年一直處于下滑狀態(tài)，且價(jià)格下降幅度高達(dá)30%，這必然對(duì)該公司利潤(rùn)造成壓力。

第三，寧德時(shí)代應(yīng)收賬款余額始終較高。2015年至2017年，該公司應(yīng)收賬款余額分別為23.98億元、73.23億元和69.38億元，應(yīng)收賬款余額占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為42.05%、49.22%和34.70%。

對(duì)此，寧德時(shí)代證券部人士向《投資時(shí)報(bào)》記者解釋稱：“公司的大客戶主要包括宇通集團(tuán)、上汽集團(tuán)、北汽集團(tuán)、吉利集團(tuán)、福汽集團(tuán)、中車集團(tuán)、東風(fēng)集團(tuán)和長(zhǎng)安集團(tuán)等國(guó)內(nèi)著名的整車廠商；在國(guó)際品牌客戶方面，公司已經(jīng)進(jìn)入寶馬、大眾等國(guó)際一流整車企業(yè)的供應(yīng)體系，因此風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該不會(huì)太大?！?/p>

《投資時(shí)報(bào)》記者發(fā)現(xiàn)，該公司產(chǎn)品的用戶主要是大中型整車企業(yè)，交易金額較大，致使期末應(yīng)收賬款余額較高。雖然期末應(yīng)收賬款的賬齡主要集中在1年以內(nèi)，但由于應(yīng)收賬款金額較大，且占資產(chǎn)總額的比例較高，如不能及時(shí)收回或發(fā)生壞賬，將會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

對(duì)此，該公司證券部人士解釋為：“公司屬于重資產(chǎn)設(shè)備企業(yè)，裝機(jī)有時(shí)間間隔，因此，對(duì)下游的客戶都會(huì)有一定的信用期?！?/p>

第四，寧德時(shí)代或存在存貨金額較大及發(fā)生減值的風(fēng)險(xiǎn)。和大多數(shù)熱門產(chǎn)業(yè)一樣，動(dòng)力電池市場(chǎng)的布局過(guò)快導(dǎo)致該行業(yè)迅速出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩。從寧德時(shí)代近三年數(shù)據(jù)比較來(lái)看，2015年至2017年，該公司存貨賬面價(jià)值分別為10.42億元、13.60億元和34.18億元，占期末資產(chǎn)總額的比例分別為12.01%、4.76%和6.88%。該公司解釋為，存貨余額較大主要受銷售存在季節(jié)性、生產(chǎn)周期較長(zhǎng)、生產(chǎn)流程復(fù)雜、產(chǎn)品品種多樣等因素的影響，公司儲(chǔ)備原材料和庫(kù)存商品的金額較大，導(dǎo)致存貨余額較高，且可能會(huì)隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大而增加。但較高的存貨金額，一方面對(duì)公司流動(dòng)資金占用較大，從而可能導(dǎo)致一定的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；另一方面如市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化，可能在日后的經(jīng)營(yíng)中出現(xiàn)存貨減值的風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)沖擊不容小覷

中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)公布的6月產(chǎn)銷數(shù)據(jù)顯示，今年1—6月，中國(guó)汽車產(chǎn)銷分別完成1405.8萬(wàn)輛和1406.6萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)4.2%和5.6%，銷量增速高于上年同期1.8個(gè)百分點(diǎn)。其中，新能源汽車產(chǎn)銷增速亮眼，今年1—6月，新能源汽車產(chǎn)銷分別完成41.3萬(wàn)輛和41.2萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)94.9%和111.5%，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，2018年全年新能源汽車銷量突破100萬(wàn)輛已是大概率事件。

《投資時(shí)報(bào)》記者了解到，目前，中國(guó)新能源車銷量已占據(jù)全球新能源車的一半之多，這首先歸因于國(guó)家政策的引導(dǎo)，也暗含了國(guó)家通過(guò)新能源車實(shí)現(xiàn)彎道超車的愿望。

但是同時(shí)需要看到，中國(guó)電動(dòng)汽車行業(yè)正面臨三大挑戰(zhàn)：成本、續(xù)航里程、充電便捷性。來(lái)自恒大研究院連一席關(guān)于“電動(dòng)汽車前世今生”的研報(bào)顯示，在動(dòng)力電池的成本構(gòu)成中，電芯制造、BMS集成、PACK的成本比例大約分別為60%、5%和35%。電芯制造環(huán)節(jié)的主要成本則體現(xiàn)在原材料上，占比高達(dá)80%，基中正極材料成本更是占到原材料成本的30%。但是根據(jù)瑞銀的測(cè)算，特斯拉采用的NCA的電池活性材料成本則低至$50/KWh。

近期關(guān)于特斯拉整車廠落戶中國(guó)市場(chǎng)的消息便擾動(dòng)了國(guó)內(nèi)電池廠商的神經(jīng)。

截至美東時(shí)間7月23日收市，特斯拉以514.81億美元市值力壓福特汽車的417.22億美元市值，較通用汽車的553.41億美元也不遑多讓。對(duì)于一直被華爾街傳言“處于破產(chǎn)邊緣”的該公司，投資者們顯然并沒(méi)有感到“危機(jī)來(lái)臨”，同時(shí)，盡管諸多傳統(tǒng)汽車廠商正在傾力向新能源車傾斜，但有關(guān)電動(dòng)汽車的技術(shù)積累和品牌溢價(jià)，特斯拉仍占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

7月10日，特斯拉創(chuàng)始人埃隆馬斯克（Elon Musk）抵達(dá)中國(guó)上海，與上海臨港管委會(huì)、臨港集團(tuán)共同簽署了純電動(dòng)車項(xiàng)目投資協(xié)議。根據(jù)協(xié)議，特斯拉公司將在臨港地區(qū)獨(dú)資建設(shè)集研發(fā)、制造、銷售等功能于一體的特斯拉超級(jí)工廠（Gigafactory3），該項(xiàng)目規(guī)劃年生產(chǎn)50萬(wàn)輛純電動(dòng)汽車，這也是上海有史以來(lái)最大的外資制造業(yè)項(xiàng)目。

業(yè)內(nèi)分析人士認(rèn)為，特斯拉在中國(guó)獨(dú)資建廠無(wú)疑將起到鯰魚效應(yīng)，并加速國(guó)內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。而率先受到?jīng)_擊的主要還是動(dòng)力電池廠商。

不過(guò)，寧德時(shí)代也在加緊建筑護(hù)城河。自2012年起，華晨寶馬與寧德時(shí)代便在動(dòng)力電池領(lǐng)域達(dá)成合作，近期這種合作關(guān)系更快速升溫。寧德時(shí)代7月17日公告，已與華晨寶馬簽署《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，后者將支付給寧德時(shí)代人民幣28.525億元，作為長(zhǎng)期采購(gòu)指定型號(hào)動(dòng)力電池產(chǎn)品的初始預(yù)付款。而在此前的7月9日，寧德時(shí)代也與德國(guó)圖林根州州政府簽署投資協(xié)議，投資2.4歐元建造電池生產(chǎn)基地及智能制造技術(shù)研發(fā)中心。

研究人士指出，目前松下、LG化學(xué)、三星SDI在國(guó)際市場(chǎng)的市占率高達(dá)76%。雖然寧德時(shí)代已經(jīng)實(shí)現(xiàn)與大眾、寶馬、福特、通用、本田等的全面合作，但隨著動(dòng)力電池市場(chǎng)逐漸對(duì)外開(kāi)放，寧德時(shí)代能否守住大本營(yíng)更值得關(guān)注。