事件：

滄州明珠發(fā)布2013年報及2014年一季報：2013年實現(xiàn)營業(yè)收入19.83億元，同比增長12.52%，實現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤1.49億元，同比增長22.72%，扣非后凈利潤1.45億元，基本每股EPS0.44元。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2元。2014年一季度實現(xiàn)收入3.69億元，同比增長15.5%，歸屬于上市公司股東凈利潤2184.5萬元，同比下降-9.17%，扣非后凈利潤2063.7萬元，同比下降10.95%，每股收益0.06元。同時公司預(yù)告上半年歸屬上市公司股東凈利潤為7253.6-8572.5萬元，同比增長10%-30%。

點評：

公司一季度收入增長符合預(yù)期，凈利潤下降主要因投資收益減少所致。公司三大主營業(yè)務(wù)產(chǎn)能釋放，收入穩(wěn)定增長。凈利潤同比下降主要因13年一季度確認(rèn)滄州銀行594萬投資收益致13年基數(shù)較高。

PE管材管件業(yè)務(wù)14年產(chǎn)能繼續(xù)釋放，穩(wěn)定增長。公司PE管材管件13年實現(xiàn)銷售91475.6噸，同比增長13%，略快于行業(yè)整體增速。

天然氣大發(fā)展帶來對PE燃?xì)夤艿佬枨蟮某掷m(xù)增加，此外公司也在加快拓展給水領(lǐng)域，公司產(chǎn)能消化無憂。成本加成定價，保證毛利率基本維持穩(wěn)定，13年P(guān)E管材毛利率19.54%，同比基本持平。

BOPA薄膜下游需求穩(wěn)定增長，毛利率持續(xù)回升。13年公司BOPA同步膜受益原材料己內(nèi)酰胺國產(chǎn)化，毛利率持續(xù)回升，我們預(yù)計14年原材料成仍有下降空間。同時公司同步法雙向拉伸薄膜技術(shù)世界領(lǐng)先，隨著高端薄膜產(chǎn)品的投產(chǎn)，公司毛利率仍將繼續(xù)回升。

鋰電隔膜14年將繼續(xù)大幅增長，是中期最大看點。公司13年鋰電隔膜銷量同比增長89.8%，收入同比增長94.2%。隨著公司動力隔膜銷量的提升，產(chǎn)品均價有所上升，同時隨著公司對工藝的持續(xù)改進(jìn)，產(chǎn)品良率也得以進(jìn)一步提高，導(dǎo)致鋰電隔膜毛利上升5.31個百分點達(dá)到了52.86%。14年公司將完成對原實驗生產(chǎn)線的改造，屆時公司產(chǎn)能將達(dá)到3000萬平米。新能源汽車產(chǎn)銷量14年暴增，公司鋰電隔膜出貨量中動力隔膜占比將進(jìn)一步提升。公司最大客戶比亞迪新能源車型E6、秦、騰勢14年銷量看好，公司將直接受益。

13年銷售費用增加致期間費用率高企，14年一季度有所回落。公司13年進(jìn)一步加大了銷售人員的激勵導(dǎo)致銷售費用大幅增加。我們預(yù)計14年銷售費用率將有所下降。

公司應(yīng)收賬款仍然較高，但已有逐步改善跡象。受公司商業(yè)模式的影響，公司應(yīng)收賬款一直較高，占用大量資金，導(dǎo)致公司財務(wù)費用高企和壞賬損失增加。從一季度情況來看，公司加大了應(yīng)收賬款催收力度，運營效率有所改善。

下調(diào)評級至“推薦”。由于公司鋰電池隔膜價格低于此前預(yù)期，我們下調(diào)了公司14年鋰電隔膜收入和利潤的預(yù)測。預(yù)計公司2014~2016年每股收益為0.54元、0.65元和0.78元，市盈率分別為20.7倍、17.4倍和14.5倍，下調(diào)評級至“推薦”。

風(fēng)險因素：（1）公司募投項目進(jìn)展不達(dá)預(yù)期；（2）比亞迪新能源汽車銷量不達(dá)預(yù)期;（3）天然氣發(fā)展受制氣源問題不及預(yù)期。