受益于2012年2月《新材料產(chǎn)業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃》的出臺(tái)，企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)紛紛看好新材料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展前景，各路資本的大量涌入，為新材料產(chǎn)業(yè)帶來(lái)了刺激效應(yīng)，使其呈現(xiàn)出前所未有的新熱點(diǎn)和新動(dòng)態(tài)。同時(shí)，在所有戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)中，新材料屬于基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)，且應(yīng)用領(lǐng)域廣闊，涵蓋內(nèi)容豐富，因此上市需求和活躍度也十分明顯。

然而，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的IPO咨詢機(jī)構(gòu)前瞻投顧(主要為擬上市企業(yè)提供上市前細(xì)分市場(chǎng)研究和募投項(xiàng)目可行性研究)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在2012年的37家IPO(首次公開發(fā)行股票)被否企業(yè)中，有7家企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)與新材料技術(shù)有關(guān)，占比竟高達(dá)19%。同比來(lái)看，雖然2011年國(guó)內(nèi)IPO被否企業(yè)總數(shù)高達(dá)72家，但其中的新材料企業(yè)也只占5家而已。

看來(lái)，在這輪資本大熱潮中，盡管新材料企業(yè)憑借政策鼓勵(lì)具備一定的融資優(yōu)勢(shì)，但作為一個(gè)新興產(chǎn)業(yè)，新材料企業(yè)在與資本對(duì)接的過(guò)程中，市場(chǎng)的諸多不確定性給企業(yè)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了一定風(fēng)險(xiǎn)，加上產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)還未成型，競(jìng)爭(zhēng)格局不穩(wěn)定，加大了參與企業(yè)的戰(zhàn)略自由度，但也更容易暴露出各種行業(yè)性問(wèn)題。

基于向300余家企業(yè)提供過(guò)上市輔導(dǎo)，為其進(jìn)行上市前細(xì)分市場(chǎng)研究和募投項(xiàng)目可行性研究的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，前瞻投顧分析認(rèn)為，持續(xù)盈利能力存疑、獨(dú)立性不足、募集資金運(yùn)用不合理、企業(yè)內(nèi)部控制不規(guī)范，是導(dǎo)致新材料公司夢(mèng)斷A股市場(chǎng)的四大主因。

同時(shí)，雖然去年這7家新材料企業(yè)被否的直接原因各有不同，但他們都普遍因?yàn)槠髽I(yè)規(guī)模太小、業(yè)務(wù)存在外部倚賴，造成持續(xù)盈利能力不確定，從而留下了IPO過(guò)會(huì)隱患。而與新材料產(chǎn)業(yè)密切相關(guān)的技術(shù)、專利等主體資格相關(guān)項(xiàng)目是否存在瑕疵，也是此類公司的IPO審核重點(diǎn)。

結(jié)合前瞻投顧過(guò)往豐富的IPO咨詢經(jīng)驗(yàn)，盈利能力、獨(dú)立性、募集資金運(yùn)用、內(nèi)部規(guī)范四大因素屬于可調(diào)因素，往往可以通過(guò)詳細(xì)的信息披露，如高質(zhì)量的招股書、科學(xué)可行的募投報(bào)告來(lái)進(jìn)行完善，從而增加過(guò)會(huì)的成功率。就新材料產(chǎn)業(yè)相關(guān)企業(yè)而言，被否原因中這四大可調(diào)因素合計(jì)占比在70%以上，建議擬上市企業(yè)未雨綢繆，提前作出相應(yīng)調(diào)整。

障礙一：持續(xù)盈利能力

建議：深入研究細(xì)分行業(yè)，合理制定企業(yè)

未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略根據(jù)前瞻投顧對(duì)300余家企業(yè)進(jìn)行上市輔導(dǎo)的IPO咨詢服務(wù)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，持續(xù)盈利能力存疑通常表現(xiàn)在行業(yè)前景黯淡、毛利率低于同行、庫(kù)存過(guò)高、客戶結(jié)構(gòu)不合理等幾個(gè)方面。

在去年被否的7家新材料企業(yè)中，江蘇海四達(dá)就因?yàn)樾袠I(yè)前景黯淡直接導(dǎo)致了IPO被否，而廣東先導(dǎo)稀材(主營(yíng)硒、碲、鉍、鎘單質(zhì)及其化合物的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售)、河南思可達(dá)(主營(yíng)太陽(yáng)能超白、超透光伏玻璃研發(fā)、生產(chǎn)、銷售)，均因下游光伏行業(yè)前景不明朗，給發(fā)審委員留下了持續(xù)盈利能力不足的嫌疑。

以海四達(dá)為例，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為二次化學(xué)電池的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，主要收入來(lái)源于鎘鎳電池。從細(xì)分產(chǎn)業(yè)的角度來(lái)分析，化學(xué)電池材料分為很多種，按工作性質(zhì)可分為一次電池(原電池)；二次電池(可充電電池)；鉛酸蓄電池；燃料電池。而海四達(dá)所從事的二次化學(xué)電池，又包括了鎘鎳電池、氫鎳電池、鋰離子電池、二次堿性鋅錳電池等。

其中，鎘鎳電池對(duì)環(huán)境污染嚴(yán)重，逐漸受到各國(guó)、各地區(qū)的政策限制，且逐漸被性能更好的鎳氫電池和鋰離子電池所取代，其應(yīng)用前景最小，但海四達(dá)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中，偏偏是鎳鎘電池占比最大(過(guò)去三年占據(jù)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為53.07%、60.65%、52.50%)。顯然，這一點(diǎn)嚴(yán)重影響了發(fā)審委員對(duì)海四達(dá)未來(lái)持續(xù)盈利能力的評(píng)價(jià)。

上述3家企業(yè)，盡管主營(yíng)產(chǎn)品都與新材料技術(shù)有關(guān)，但在申報(bào)IPO的過(guò)程中，由于缺乏對(duì)新材料各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的精準(zhǔn)判斷，以及下游應(yīng)用產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景的深度研究，使得企業(yè)沒(méi)能趕上“新材料”這趟通往資本殿堂的“高速列車”。

因此，前瞻投顧建議新材料產(chǎn)業(yè)相關(guān)企業(yè)，在遞交上市申請(qǐng)前，務(wù)必要對(duì)企業(yè)所處細(xì)分行業(yè)進(jìn)行一個(gè)系統(tǒng)、深入的調(diào)查研究，包括細(xì)分行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)、產(chǎn)業(yè)鏈格局、上下游關(guān)系、發(fā)展瓶頸分析、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分析、國(guó)內(nèi)外政策環(huán)境等，并以此為基準(zhǔn)，來(lái)制定企業(yè)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。

如此一來(lái)，所謂的行業(yè)前景黯淡等顯而易見的問(wèn)題，便不會(huì)成為企業(yè)發(fā)行上市的絆腳石。反而，因?yàn)閷?duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展有一個(gè)前瞻性的預(yù)判，所以企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略更能符合行業(yè)和市場(chǎng)發(fā)展的方向，對(duì)于企業(yè)未來(lái)可能存在的風(fēng)險(xiǎn)揭示也更全面、更真實(shí)。

障礙二：募投項(xiàng)目設(shè)計(jì)

建議：充分結(jié)合企業(yè)內(nèi)外形勢(shì)，科學(xué)設(shè)計(jì)

募投項(xiàng)目，切忌盲目擴(kuò)張新材料產(chǎn)業(yè)還處于發(fā)展初期，加上技術(shù)壁壘較高，所以現(xiàn)階段的很多企業(yè)，普遍存在資金匱乏的難題，也正因?yàn)槿绱耍孕虏牧袭a(chǎn)業(yè)是一個(gè)產(chǎn)業(yè)和資本結(jié)合迫切性最高的產(chǎn)業(yè)之一。因?yàn)闆](méi)有資本支撐，新材料產(chǎn)業(yè)就如無(wú)米之炊；沒(méi)有新材料這一基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的活躍發(fā)展，其他戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)也會(huì)受到限制，而資本也如死水一潭。二者越是有效互動(dòng)，科技創(chuàng)新這一現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎的動(dòng)力就越足。

而資本市場(chǎng)之所以較為青睞新材料技術(shù)相關(guān)企業(yè)，也恰恰是因?yàn)檫@個(gè)產(chǎn)業(yè)背后蘊(yùn)藏著巨大的成長(zhǎng)潛力。所以，發(fā)審委和投資者都非常關(guān)注新材料相關(guān)企業(yè)的募投項(xiàng)目。因?yàn)槟纪俄?xiàng)目是判斷一家企業(yè)是否符合上市條件、是否具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的基礎(chǔ)。

但是，前瞻投顧的統(tǒng)計(jì)分析顯示，江蘇海四達(dá)、湖南泰嘉新材料、上海昊海生物去年的IPO申請(qǐng)被拒，很大一部分原因都是募投項(xiàng)目問(wèn)題，包括產(chǎn)能消化困難、效益高估、必要性不足等。

以上海昊海生物為例，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為植入性可降解生物醫(yī)用材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，此次IPO募集資金主要用于醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目、外用重組人表皮生長(zhǎng)因子擴(kuò)產(chǎn)新建項(xiàng)目及研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。其中2.5億元用于醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉凝膠擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目。如果該項(xiàng)目投產(chǎn)，昊海生物將增加玻璃酸鈉注射液/凝膠產(chǎn)能500萬(wàn)支/年。

然而，在報(bào)告期內(nèi)，公司醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉凝膠的設(shè)計(jì)產(chǎn)能為225萬(wàn)支，并且產(chǎn)銷率呈下滑趨勢(shì)，但公司卻計(jì)劃IPO后將產(chǎn)能擴(kuò)大至兩倍有余，前瞻投顧認(rèn)為，如此龐大的增量與昊海生物目前的產(chǎn)品產(chǎn)銷率并不匹配。

無(wú)獨(dú)有偶，江蘇海四達(dá)為突破原有的鎳鎘電池行業(yè)發(fā)展困局，將上市募投項(xiàng)目的主要方向放在了前景較好的鋰電池行業(yè)，擬投資年產(chǎn)3700萬(wàn)Ah鋰電池建設(shè)項(xiàng)目，暫且不考慮這一募投方向不符合公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的問(wèn)題，僅從擴(kuò)產(chǎn)量來(lái)看，海四達(dá)原有的鋰電池產(chǎn)能僅900萬(wàn)Ah/年，項(xiàng)目達(dá)成后產(chǎn)能(合計(jì)4600萬(wàn)AH)擴(kuò)大至原來(lái)的4倍，公司能否消化掉如此大的產(chǎn)能是值得商榷的。

而湖南泰嘉新材料則犯了募投項(xiàng)目效益高估的錯(cuò)誤。前瞻投顧查閱泰嘉招股書發(fā)現(xiàn)，募投項(xiàng)目中“年產(chǎn)1300萬(wàn)米雙金屬帶鋸條建設(shè)項(xiàng)目”計(jì)劃耗資2.486億元，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目投產(chǎn)后可新增收入約4.7172億元。要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，公司所產(chǎn)雙金屬帶鋸條的出廠價(jià)格不能低于36.29元/米，相較于2009-2011年的產(chǎn)品售價(jià)，提價(jià)幅度高達(dá)30.12%。即使公司通過(guò)研發(fā)提高了產(chǎn)品技術(shù)含量，高達(dá)30.12%的提價(jià)幅度也不符合實(shí)際。

基于14年的細(xì)分產(chǎn)業(yè)研究經(jīng)驗(yàn)，以及為300余家擬上市企業(yè)提供募投項(xiàng)目可行性研究的項(xiàng)目實(shí)踐，前瞻投顧分析認(rèn)為，當(dāng)下，新材料產(chǎn)業(yè)技術(shù)集成能力差、加工技術(shù)及裝備制造水平較低，形成了過(guò)多依賴成套設(shè)備技術(shù)引進(jìn)又不能有效消化吸收的被動(dòng)局面，尤其對(duì)于擬IPO的新材料企業(yè)而言，在公開市場(chǎng)的巨大挑戰(zhàn)和壓力之下，每一步更需要謹(jǐn)慎而為之。募集資金數(shù)額和投資項(xiàng)目是否與公司現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況和管理能力等相適應(yīng)，都是擬IPO企業(yè)需要重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題，切記盲目擴(kuò)張釀成不可挽回的惡果。

障礙三：業(yè)務(wù)獨(dú)立性

建議：聘請(qǐng)專業(yè)的IPO中介進(jìn)行盡調(diào)，合理規(guī)避并充分披露關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

獨(dú)立性是上市審核中非常重要的一個(gè)方面，通過(guò)多年對(duì)IPO被否企業(yè)的深度分析，前瞻投顧發(fā)現(xiàn)，發(fā)審委最為關(guān)注，以及擬上市企業(yè)最容易踩到的雷區(qū)，是關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。去年，在新材料領(lǐng)域，嘉興佳利電子、上海昊海生物、湖南泰嘉新材料紛紛“中招”。

嘉興佳利電子：2009-2011年，公司與控股股東持續(xù)存在機(jī)器設(shè)備、存貨轉(zhuǎn)讓等關(guān)聯(lián)交易，存在大額資金拆借、相互代付電費(fèi)、共用商標(biāo)等行為。

上海昊海生物：控股股東目前持有和報(bào)告期間曾持有多家與醫(yī)療方面有關(guān)的公司，這些公司可能和昊海生物存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)或關(guān)聯(lián)交易。在報(bào)告期內(nèi)，公司與關(guān)聯(lián)企業(yè)有1.6億元的資金往來(lái)，還有1800萬(wàn)的關(guān)聯(lián)擔(dān)保，數(shù)額較大，致其IPO申請(qǐng)被證監(jiān)會(huì)駁回。

湖南泰嘉新材料：2009-2011年期間，公司向第二大股東中聯(lián)重科銷售雙金屬帶鋸條的單價(jià)分別為42.51元/米、42.07元/米和38.36元/米，而同期泰嘉新材料雙金屬帶鋸條的市場(chǎng)平均售價(jià)未超過(guò)28元/米，發(fā)審委認(rèn)為該公司存在通過(guò)關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利潤(rùn)操縱的嫌疑。

作為第四類IPO中介機(jī)構(gòu)，前瞻投顧深知，證監(jiān)會(huì)原則上是禁止同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易的，但由于中國(guó)民營(yíng)中小企業(yè)成長(zhǎng)環(huán)境特殊，對(duì)于一些無(wú)法避免的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易，企業(yè)應(yīng)該學(xué)會(huì)合理規(guī)避，并進(jìn)行充分的信息披露。在擬上市企業(yè)不了解資本市場(chǎng)運(yùn)作規(guī)律的情況下，IPO中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)性和盡職度就顯得至關(guān)重要。

前瞻投顧先后深入300余家擬上市企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行上市輔導(dǎo)后發(fā)現(xiàn)，多數(shù)情況下，企業(yè)的獨(dú)立性問(wèn)題是可以通過(guò)前期盡職調(diào)查進(jìn)行逐一排查和規(guī)避的，有時(shí)候，往往是擬上市企業(yè)本身存在僥幸心理，又或是IPO中介機(jī)構(gòu)的失職瀆職行為，比如律師對(duì)企業(yè)控股情況調(diào)查不夠全面，會(huì)計(jì)師對(duì)交易數(shù)據(jù)的審計(jì)不夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)?，給企業(yè)造成了不可挽回的損失。

因此，前瞻投顧建議新材料技術(shù)相關(guān)擬上市企業(yè)，一方面，選擇勤勉盡責(zé)、專業(yè)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)腎PO中介機(jī)構(gòu)(保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所)進(jìn)行上市輔導(dǎo)是極其關(guān)鍵的。另一方面，企業(yè)自身也有選擇IPO咨詢或投融資咨詢機(jī)構(gòu)的權(quán)利，尤其是上述三類IPO中介機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)之前，企業(yè)可以盡早聘請(qǐng)專業(yè)的IPO或投融資咨詢顧問(wèn)，從而有效引導(dǎo)企業(yè)朝著上市融資的要求來(lái)發(fā)展，做到有的放矢，確保上市融資的成功率。

障礙四：內(nèi)部規(guī)范

建議：警惕財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，強(qiáng)化專利產(chǎn)權(quán)保護(hù)，提倡穩(wěn)健規(guī)范經(jīng)營(yíng)

與傳統(tǒng)材料相比，新材料產(chǎn)業(yè)具有技術(shù)高度密集，研究與開發(fā)投入高，產(chǎn)品的附加值高，生產(chǎn)與市場(chǎng)的國(guó)際性強(qiáng)，以及應(yīng)用范圍廣等特點(diǎn)，因此，這是一個(gè)準(zhǔn)入門檻非常高的行業(yè)。但目前，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況并不成熟，產(chǎn)業(yè)還處于成長(zhǎng)初期，資源優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為技術(shù)優(yōu)勢(shì)尚有較大差距，企業(yè)創(chuàng)新能力不強(qiáng)，從業(yè)人員素質(zhì)也有待提高，因此，企業(yè)存在管理、產(chǎn)品質(zhì)量、環(huán)保等問(wèn)題，也是不容回避的。

同時(shí)，政府和投資機(jī)構(gòu)的積極參與，也間接影響到一部分急功近利的新材料企業(yè)，開始呈現(xiàn)盲目跟風(fēng)、盲目投資、資源浪費(fèi)的不良現(xiàn)象。個(gè)別求資若渴的企業(yè)，甚至不惜進(jìn)行財(cái)務(wù)造假、不顧自身現(xiàn)實(shí)償債能力，以試圖蒙混過(guò)關(guān)換取IPO審核的順利通過(guò)。但隨著證監(jiān)會(huì)預(yù)披露時(shí)間的提前，擬上市公司將充分曝光于公眾監(jiān)督的視線之內(nèi)，企業(yè)內(nèi)部規(guī)范瑕疵的“存活率”將越來(lái)越低。加上證券市場(chǎng)的日益公開透明化，企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)造假的法律代價(jià)也會(huì)越來(lái)越高。

去年，新材料技術(shù)相關(guān)企業(yè)中，河南思可達(dá)、臨江東鋒有色、湖南泰嘉新材、上海昊海生物都在企業(yè)內(nèi)部規(guī)范問(wèn)題上栽了跟頭。

比如，臨江東鋒有色因股東出資真實(shí)性存疑被證監(jiān)會(huì)否決；河南思可達(dá)因流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均明顯低于可比同行業(yè)上市公司平均值、資產(chǎn)負(fù)債率明顯高于可比同行業(yè)上市公司平均值的問(wèn)題，被發(fā)審委員認(rèn)為存在重大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；湖南泰嘉新材料則由于流動(dòng)負(fù)債的金額及占比都較高，被發(fā)審委員判斷為償債能力不足。

需要重點(diǎn)指出的是上海昊海生物，該公司在內(nèi)部規(guī)范運(yùn)行方面，被曝光法律糾紛未審結(jié)，影響上市申報(bào)。前面提到，新材料屬于技術(shù)高度密集型產(chǎn)業(yè)，自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的新材料產(chǎn)品及技術(shù)將在很大程度上決定一家企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，所以，重視技術(shù)創(chuàng)新，提高專利產(chǎn)權(quán)保護(hù)很有必要。在這種壓力下，一方面，企業(yè)需要加大研發(fā)投入提高技術(shù)創(chuàng)新能力，一方面，企業(yè)還得提高自有技術(shù)或產(chǎn)品的商用化，讓技術(shù)和市場(chǎng)充分結(jié)合，這也難怪證監(jiān)會(huì)發(fā)審委員對(duì)新材料技術(shù)相關(guān)企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)問(wèn)題如此關(guān)注了。

前瞻投顧總結(jié)分析認(rèn)為，新材料產(chǎn)業(yè)應(yīng)該理性與資本市場(chǎng)對(duì)接，只有穩(wěn)健、合法經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，才有可能在資本市場(chǎng)長(zhǎng)期立足；只有符合長(zhǎng)期投資價(jià)值的企業(yè)，才能充分發(fā)揮產(chǎn)業(yè)與資本結(jié)合的正能量，讓資本市場(chǎng)真正服務(wù)于企業(yè)本身的可持續(xù)發(fā)展和壯大。

（作者單位系深圳市前瞻投資顧問(wèn)有限公司）