圖/LG化學

投資要點

LG化學：動力電池單季度盈虧平滑，2020年動力收入指引600億人民幣，我們判斷同+150%。2019全年LG化學電池板塊營收約499億元，同比+20.2%，經(jīng)營性利潤-27.2億元，同比-318%。Q4營收148億，同比+19.5%，環(huán)比+12%，收入增長主要來自歐洲動力電池交付；營業(yè)利潤-15.0億，同比-360%，環(huán)比-452%，主要因支付儲能安全系統(tǒng)建設(shè)費用。19Q1-4單季度營業(yè)利潤率分別-9%/-6.4%/3.2%/-10.1%。其中，動力電池單季度盈虧平衡（營業(yè)利潤）。且公司預計2020年電池業(yè)務收入900億，+80%；其中動力電池約600億，我們預計增速150+%。階段性投資高峰已過，2019年電池板塊資本開支236億，動力電池180億，2020年資本開支將下降至182億。波蘭2020年Q2產(chǎn)能技改爬坡完成，年底動力產(chǎn)能100Gwh，2021年底120Gwh，80%分布中國及歐洲市場。2019年電池板塊研發(fā)費用23.5億（含消費儲能），研發(fā)費用率4.6%，低于寧德時代。

松下：Q4北美工廠實現(xiàn)單季度盈利，方形電池加大資本開支，與豐田方形電池合作加速。2019年Q4動力電池營收約78.6億元，同比增長6%，環(huán)比增長9%。2019年動力電池收入289億元，我們估計增長約15%。利潤方面，公司僅公布汽車動力板塊利潤，包含汽車事業(yè)部和動力電池事業(yè)部，板塊2019年Q4營業(yè)利潤-4.1億元，虧損同比擴大9倍，主要原因為：汽車事業(yè)部在歐洲的工廠建設(shè)支出較大，方形電池出貨量下滑（受北美地區(qū)電動車銷量下滑影響），方形電池資本開支加大。但實際上圓柱電池因北美工廠產(chǎn)能爬坡，營收和利潤均有增長，并在北美工廠首次實現(xiàn)盈利。

三星SDI：2019年動力收入增70%，2020年維持，但產(chǎn)能擴張保守；2020年將推車用圓柱電池，2021年新產(chǎn)品NCA電池上市，成本可降20%。2019年全年大型電池（儲能+動力）營收203億元，同比+16%，營業(yè)利潤-21.9億元，虧損擴大193%。大型電池Q4營收約71.5億元，同比+58%，環(huán)比+32%。Q4營業(yè)利潤-11.7億元，較19Q3虧損大幅擴大9.5億元，主要因2019年Q4支付12億元用于建設(shè)安全系統(tǒng)，預計20H2儲能恢復。公司預計2020年動力業(yè)務逐季增長，全年增速70%左右。產(chǎn)能方面目前20Gwh，年底達到28Gwh。同時計劃推圓柱車用電池；2021年量產(chǎn)新一代電池Gen5，使用高鎳NCA體系，能量密度高20%，單wh成本降20%，裝車續(xù)航600km。

SKI：投入初期2019年仍巨額虧損，2020年目標收入放量至120億人民幣，擴產(chǎn)激進。2019Q4公司動力電池板塊營業(yè)利潤約-6.8億元，虧損環(huán)比擴大162%，19全年動力電池板塊累計虧損約18.7億元，同比縮窄2.7%。公司目標2020年收入120億。目前產(chǎn)能20Gwh，匈牙利一期、中國常州基地均已完工開始出貨，2022年達到50gwh，穩(wěn)定后將實現(xiàn)盈虧平衡。

投資建議：特斯拉Q4業(yè)績大超預期，2020年Model Y交付提前Q1，國產(chǎn)Model3提產(chǎn)迅速。歐洲市場大眾等傳統(tǒng)車企提速奮力直追，后續(xù)50多款平臺車型如期推進。而國內(nèi)疫情影響短期產(chǎn)銷量，后續(xù)政策拐點明確，2020年政策和銷量拐點大年確定，中國供應鏈崛起，進入海外供應鏈的龍頭的訂單尤其好，新產(chǎn)品新周期，電動車持續(xù)高增長確定。重點推薦海外占比高的中游龍頭（寧德時代、璞泰來、科達利、恩捷股份、新宙邦，關(guān)注比亞迪、天賜材料、星源材質(zhì)、當升科技、杉杉股份等）；核心零部件（宏發(fā)股份、匯川技術(shù)、三花智控）；重點推薦底部的優(yōu)質(zhì)上游資源（華友鈷業(yè)、天齊鋰業(yè)），關(guān)注贛鋒鋰業(yè)。

風險提示：銷量低于預期，政策低于預期。