2 月12 日，德爾家居與鎮(zhèn)江博昊科技有限公司及江蘇中亞玻璃纖維有限公司、鎮(zhèn)江新區(qū)昊星投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、楊云勝和楊星簽訂了《投資協(xié)議》，公司以現(xiàn)金方式出資人民幣7135.5 萬元用于對博昊科技進行增資，其中 1663 萬元計入注冊資本，5472.5 萬元計入資本公積。增資完成后，博昊科技注冊資本由3880 萬元人民幣增加至5543萬元人民幣，德爾家居持有博昊科技30%股權(quán)。

◆點評：

博昊科技是一家主要從事高導石墨散熱材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的創(chuàng)新型新材料高科技公司，為國內(nèi)領(lǐng)先的石墨散熱解決方案提供商，公司擁有完整的技術(shù)工藝體系，其主要服務(wù)客戶為三星、微軟、LG、愛立信、小米等國際一流的消費類電子品牌。

雖然目前智能終端“大屏化”是一種發(fā)展趨勢或者說“賣點”，但作為便攜式設(shè)備，其體積放大始終會遭遇瓶頸。然而根據(jù)摩爾定律，在每18-24個月集成電路上可容納的元器件的數(shù)目將增加一倍，智能終端的性能將提升一倍。當越來越多的元器件集聚在體積有限的智能終端之中時，散熱問題將成為制約智能終端性能提升的大問題。

石墨散熱材料是一種全新的導熱散熱材料，具有獨特的晶粒取向，沿兩個方向均勻?qū)?。當智能終端的屏幕、CPU、Flash 芯片或其他組件散發(fā)熱量的時候，石墨材料能利用其極強的導熱性，將發(fā)熱元器件的熱量迅速進行“吸收”，并與空氣進行快速熱交換，然后通過空氣流動將智能終端內(nèi)部的熱量帶走，解決智能終端散熱問題。

石墨材質(zhì)柔軟，片層狀結(jié)構(gòu)，可以輕松自如地在任何物體表面充分延展，形成大面積散熱面，占用空間極小，重量輕，十分適用于解決智能終端散熱問題。蘋果公司從iPHONE4 開始啟用石墨散熱材料。

當下互聯(lián)網(wǎng)正與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)加速融合，在與工業(yè)融合的過程之中，需要依托于物聯(lián)網(wǎng)，比如工業(yè)4.0、車聯(lián)網(wǎng)、智能家居產(chǎn)業(yè)，一旦未來石墨散熱材料大量應(yīng)用于物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，石墨散熱材料將面對海量的市場需求。當前這種高科技材料的技術(shù)主要被日本和美國壟斷，博昊科技率先在國內(nèi)突圍，未來成長前景不可限量。

此次德爾對博昊科技進行參股，是依據(jù)2014 和2015 年凈利潤均值的10 倍PE 給予估值。2014 年博昊科技凈利潤為757 萬（25%的銷售凈利率），博昊科技的大股東承諾2015 年對賭業(yè)績?yōu)?000 萬。雙方并沒有對2015 年以后的業(yè)績進行對賭，同時一旦博昊科技2015 年的業(yè)績超過4200 萬，即超出對賭業(yè)績5%，德爾將以博昊科技新的估值對博昊科技現(xiàn)有的大股東進行股權(quán)補償，而并非持股比例保持不變，補償現(xiàn)金這種方案。

從博昊科技2015 年對賭業(yè)績可以看出，這家企業(yè)目前正處于爆發(fā)式增長的早期階段，而參股合同之中的補償協(xié)議顯示出博昊現(xiàn)有股東惜售的姿態(tài)，因此我們判斷德爾此次只是參股而未能控股，應(yīng)當是博昊現(xiàn)有股東惜售所致，我們預(yù)計一旦2015 年底博昊科技的業(yè)績達到對賭金額或超預(yù)期，德爾有望在新的估值水平下，啟動對博昊科技控股的流程。

2014 年德爾集團（德爾家居控股股東）已經(jīng)開始進入石墨行業(yè)，在內(nèi)蒙古通遼獲得石墨礦的探礦權(quán)和采礦權(quán)，并于2014 年9 月份設(shè)立德爾石墨礦業(yè)有限公司，專門從事石墨勘查、開采、深加工及應(yīng)用。德爾石墨目前擁有礦區(qū)面積16.9 平方公里，礦區(qū)石墨的儲備量約為6000 萬噸，占到全國的12%左右。

德爾集團目前正與中科院、清華大學等國內(nèi)較為領(lǐng)先的科研機構(gòu)洽談產(chǎn)學研合作。2014 年7 月，德爾集團已經(jīng)跟武漢理工大學開展合作，由武漢理工大學進行石墨特性分析，研究不同質(zhì)地石墨的適用領(lǐng)域。接下來，德爾集團計劃在吳江建立石墨深加工產(chǎn)業(yè)園，充分利用自身巨大的資源儲量和江蘇的石墨科研資源，吸引石墨深加工產(chǎn)業(yè)鏈中的企業(yè)入駐，實現(xiàn)石墨應(yīng)用化，形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈。研發(fā)中心建成后，德爾還將邀請海內(nèi)外技術(shù)專家，共同融入到同一個平臺進行新一輪創(chuàng)業(yè)。

我們認為2015 年是德爾家居二次創(chuàng)業(yè)的元年，此次參股博昊科技之后，公司賬面仍有7 個多億純現(xiàn)金在手，我們認為公司有望通過資本手段，大力布局石墨新材料產(chǎn)業(yè)。

◆二次創(chuàng)業(yè)拉開序幕，市值瓶頸已被打破：

如果只是依托于傳統(tǒng)地板業(yè)務(wù)，我們認為公司的市值比較容易遭遇瓶頸，但此次參股博昊科技以及大股東在石墨資源上的布局，表明公司在堅定不移繼續(xù)做大主業(yè)的基礎(chǔ)之上，已經(jīng)開始新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。目前市場上主流的石墨烯概念股市值基本都在100 億以上，而德爾目前市值僅40 多億，公司目前的市值想象空間已被放大數(shù)倍。

我們暫預(yù)計2015-2016 年EPS 為0.60 元、0.81 元，當前股價對應(yīng)PE為24 倍、18 倍，我們給予公司2015 年35 倍PE，對應(yīng)目標價21 元，維持“買入”評級。

◆風險提示：如2014 年高新企業(yè)資質(zhì)未能獲得最終批復(fù)，將影響盈利預(yù)測。