“深交所只是組織企業(yè)閉門(mén)會(huì)議來(lái)探討創(chuàng)業(yè)板開(kāi)閘后的業(yè)務(wù)，并不會(huì)主導(dǎo)落實(shí)此事?！背谭?化名)對(duì)ChinaVenture記者說(shuō)道。程凡是一家國(guó)內(nèi)大型券商投行部負(fù)責(zé)人，上文所提及的事宜即近日廣受關(guān)注的“創(chuàng)業(yè)板針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市放低財(cái)務(wù)門(mén)檻”傳言。

據(jù)程凡透露，目前創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行制度的修訂確實(shí)明確了放低針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)以及高科技企業(yè)的財(cái)務(wù)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)導(dǎo)向，但對(duì)可能允許該類(lèi)虧損企業(yè)上市的說(shuō)法，程凡態(tài)度有所保留，“這畢竟?fàn)可娴叫薷淖C券法”。

2013年的股權(quán)投資行業(yè)出現(xiàn)一定程度的分化，人民幣基金在漫長(zhǎng)的IPO暫停周期里叫苦不迭，美元基金則在中概股赴美破冰后相對(duì)從容。

但隨著創(chuàng)業(yè)板在政策引導(dǎo)下主動(dòng)向互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)伸出橄欖枝之后，國(guó)內(nèi)的美元基金生態(tài)壞境或許會(huì)發(fā)生一些變化，投中集團(tuán)執(zhí)行總裁金建華表示，此前互聯(lián)網(wǎng)公司在A股上市渠道不通暢，造成人民幣基金在此領(lǐng)域投資案例較少，但未來(lái)美元基金在互聯(lián)網(wǎng)早期優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目上或會(huì)受到更多競(jìng)爭(zhēng)壓力。

一位知情人士向記者指出，國(guó)內(nèi)一批先知先覺(jué)的PE/VC機(jī)構(gòu)已在近一年多的時(shí)間里集中對(duì)高科技領(lǐng)域進(jìn)行了布局，展現(xiàn)了很強(qiáng)的政策敏感性。

虧損企業(yè)上市尚存法律障礙

按照目前市場(chǎng)上披露出的信息，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)初步拿出了比較完整的征求意見(jiàn)稿，其中重點(diǎn)在于擬允許互聯(lián)網(wǎng)與高科技公司在未盈利的情況下也可以發(fā)行，硬性條件有三：主營(yíng)業(yè)務(wù)收入超過(guò)1億;新三板掛牌不短于1年;科研經(jīng)費(fèi)占收入比率3年均值不低于10%。

此前曾有媒體報(bào)道稱(chēng)，深交所召集互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的閉門(mén)會(huì)議商討降低創(chuàng)業(yè)板門(mén)檻事宜，并建議互聯(lián)網(wǎng)公司不再引進(jìn)海外風(fēng)投及BVI結(jié)構(gòu)。

對(duì)此，程凡便如本文開(kāi)頭般陳述，他透露，深交所并未主導(dǎo)召開(kāi)會(huì)議商討創(chuàng)業(yè)板門(mén)檻調(diào)降事宜，只是在一次與擬上市企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)會(huì)議的過(guò)程中對(duì)此事有所提及，政策在制定與落實(shí)仍然還是權(quán)屬證監(jiān)會(huì)。

達(dá)晨創(chuàng)投執(zhí)行合伙人肖冰則表示，中外合資企業(yè)也可以在國(guó)內(nèi)上市，創(chuàng)業(yè)公司接受人民幣基金還是美元基金的投資，取決于公司自身需求和機(jī)構(gòu)資源?！爸皇悄假Y策略上的不同，跟交易所一點(diǎn)關(guān)系都沒(méi)有?！彼Q(chēng)。

對(duì)于虧損企業(yè)登陸創(chuàng)業(yè)板，投中集團(tuán)執(zhí)行總裁金建華較早前便曾在ChinaVenture 2013券商直投沙龍中內(nèi)部披露過(guò)這一消息，他指出，降低A股針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)以及科技企業(yè)的財(cái)務(wù)門(mén)檻，與未來(lái)注冊(cè)制導(dǎo)向趨于一致，但他坦言，以政策手段在資本市場(chǎng)單獨(dú)扶持某一個(gè)產(chǎn)業(yè)的做法，可能會(huì)引起一些爭(zhēng)議。

啟明創(chuàng)投主管合伙人甘劍平便直言，扶持政策的落實(shí)需要一個(gè)過(guò)程，未來(lái)能在何種程度上實(shí)現(xiàn)并不好說(shuō)，并且在證券市場(chǎng)準(zhǔn)入制度中使用非市場(chǎng)化的手段進(jìn)行引導(dǎo)，其合理性也有待商榷。

程凡則在采訪中著重提到一點(diǎn)，目前法律并不允許未實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)在國(guó)內(nèi)A股上市，一旦證監(jiān)會(huì)為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開(kāi)了口子，首先面對(duì)的難題就是修改證券法。

上海市東方劍橋律師事務(wù)所證券律師吳立駿對(duì)ChinaVenture記者表示，監(jiān)管層此前確實(shí)有過(guò)推動(dòng)證券法修改的表態(tài)，但從草案的提出到人大常委會(huì)審核需要一個(gè)過(guò)程，并且從中將盈利條款拿掉的話(huà)，“難度不是一點(diǎn)點(diǎn)”。

值得注意的是，金建華、甘劍平、吳立駿三位受訪人在溝通過(guò)程中提出了相同的疑問(wèn)——“為何只放開(kāi)互聯(lián)網(wǎng)與高技術(shù)公司的盈利限制?”

創(chuàng)投機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)：從策略到格局

正是由于盈利條款的硬性限制，一直以來(lái)，很多優(yōu)質(zhì)的互聯(lián)網(wǎng)公司只能選擇復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，并遠(yuǎn)赴海外上市，由此引出美元?jiǎng)?chuàng)投基金在國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目中的巨大優(yōu)勢(shì)。

此次創(chuàng)業(yè)板舉重若輕地拋出橄欖枝，或許會(huì)在不經(jīng)意間大范圍攪動(dòng)國(guó)內(nèi)VC行業(yè)池水。

啟明創(chuàng)投在國(guó)內(nèi)TMT領(lǐng)域的投資一直頗有心得，分管該行業(yè)投資的甘劍平向記者表示，啟明此前在的互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目均是以美元基金的形式投出，但這都是出于產(chǎn)業(yè)鏈客觀原因下的選擇，一旦A股對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)敞開(kāi)大門(mén)，啟明會(huì)做出相應(yīng)對(duì)策。

“策略上，我們非常樂(lè)意募集人民幣基金對(duì)國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資，比如我們投資的大眾點(diǎn)評(píng)這種好項(xiàng)目，也支持他們?cè)趪?guó)內(nèi)尋找上市機(jī)會(huì)。”甘劍平說(shuō)。

作為典型的本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，達(dá)晨創(chuàng)投對(duì)此也抱持著開(kāi)放的態(tài)度。執(zhí)行合伙人肖冰坦言，以前互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目很難在國(guó)內(nèi)上市，以前確實(shí)會(huì)回避。一旦政策落實(shí)，此類(lèi)項(xiàng)目今后退出的速度將加快，會(huì)對(duì)達(dá)晨人民幣基金策略產(chǎn)生影響。

美元基金與本土資本的博弈將從策略到格局，肖冰認(rèn)為，以前人民幣基金在TMT領(lǐng)域的早期投資并不多，但未來(lái)很可能會(huì)跟美元基金直接競(jìng)爭(zhēng)。

“以前各有各的的玩法，但現(xiàn)在可能策略會(huì)趨于一致?！毙け硎荆绕湓陧?xiàng)目和人才爭(zhēng)奪上會(huì)直接產(chǎn)生沖突，在這個(gè)行業(yè)和階段，競(jìng)爭(zhēng)會(huì)比以前更加激烈。甘劍平則強(qiáng)調(diào)，應(yīng)當(dāng)注意互聯(lián)網(wǎng)的行業(yè)屬性，“全中國(guó)唯一民營(yíng)、不靠政府扶持便達(dá)到1000億規(guī)模的企業(yè)——騰訊就屬于互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，朝陽(yáng)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模仍處擴(kuò)擴(kuò)張期，因此互搶份額的情況短期可能還不會(huì)出現(xiàn)。”

金建華對(duì)此指出，在資本供給更加充裕的情況下，會(huì)強(qiáng)化互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)內(nèi)馬太效應(yīng)，競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系會(huì)更多出現(xiàn)在少數(shù)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目上。而行業(yè)整體估值水平，則有很大程度上取決于新政下的二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)。

機(jī)構(gòu)間的觀點(diǎn)并非全然一致，而在布局上，一些機(jī)構(gòu)更是展現(xiàn)出了驚人的政策敏感性，一位資深行業(yè)人士向ChinaVenture記者透露，南方一些中型創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，從一年前至今便持續(xù)在互聯(lián)網(wǎng)和科技產(chǎn)業(yè)“進(jìn)補(bǔ)”。

“這也正是上次那批借著創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板起來(lái)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，他們與券商以及監(jiān)管層方面的關(guān)系是天然優(yōu)勢(shì)?！痹撊耸勘硎?。

新三板企業(yè)或受追捧

本次披露出來(lái)的意見(jiàn)稿中，另一條非常引人關(guān)注的條款在于創(chuàng)業(yè)板與新三板的對(duì)接。在新三板轉(zhuǎn)板細(xì)則尚未明確的情況下，未盈利互聯(lián)網(wǎng)公司可能通過(guò)新三板轉(zhuǎn)板的方式登陸創(chuàng)業(yè)板的消息，給予眾多機(jī)構(gòu)與企業(yè)很大的想象空間。

一位業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表達(dá)了他的擔(dān)憂(yōu)，一旦互聯(lián)網(wǎng)和高技術(shù)領(lǐng)域未盈利企業(yè)從新三板到創(chuàng)業(yè)板的這一“A股直通車(chē)”打通，那么會(huì)否出現(xiàn)新三板掛牌互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)被集中追捧或炒作，甚至出現(xiàn)類(lèi)似Pre-IPO的“Pre-新三板”模式?

肖冰對(duì)此認(rèn)為，新三板掛牌對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)基本沒(méi)有門(mén)檻，因此不存在“Pre新三板”模式的可能性。另外，由于新三板流動(dòng)性較差，企業(yè)質(zhì)地參差不齊，因此投資風(fēng)向相對(duì)比較大，投資機(jī)構(gòu)方面也未必會(huì)對(duì)所有掛牌新三板的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開(kāi)出很高的估值。

“現(xiàn)在我們也鼓勵(lì)達(dá)晨投資的項(xiàng)目到新三板掛牌?！毙けQ(chēng)，未來(lái)會(huì)持續(xù)關(guān)注轉(zhuǎn)板機(jī)制細(xì)則制定。

ChinaVenture記者也就此事求證了全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限公司副總經(jīng)理高振營(yíng)，他表示，創(chuàng)業(yè)板門(mén)檻降低事宜和新三板轉(zhuǎn)板機(jī)制仍然在等待證監(jiān)會(huì)方面的文件指引，目前尚未有明確通知下來(lái)。